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作(zuo) 者：南华期货(huo)研究所 周 骥 Z0017101 曹扬慧 Z0000505
核心观点(dian)：虽然1月美(mei)联储会议纪要未(wei)释放过多信号，但站(zhan)在当前时点，我们(men)认为美联(lian)储在3月份开启(qi)加息进程(cheng)为大概率事件，美联储加息箭(jian)在弦上。但(dan)是是否正式开(kai)启，仍需取决于(yu)接下来的(de)通胀、非农(nong)等数据演绎情况(kuang)，若通胀和非(fei)农数据并没有(you)大幅超预期，加息(xi)进程或可能(neng)推后。如果美联储加(jia)息进程开启，以史为鉴(jian)，对人民币汇(hui)率影响有限。1月美联储会议(yi)纪要说了什么？
北京(jing)时间2月(yue)17日凌晨3点，美联储公布了1月(yue)份联邦公开市场(chang)委员会（FOMC）货币政策会(hui)议纪要文件。相较(jiao)于12月会(hui)议纪要发布后的(de)表现，本次会(hui)议纪要发布后，市场整体表现较为平(ping)淡，美元指数和美(mei)国十年期(qi)国债收益率仅表现为(wei)小幅回落(luo)，美股涨跌互现。
图1：1月美联储会(hui)议纪要发布后，市(shi)场表现较为平(ping)淡
注：白线为10年(nian)期美国国债收益率(lu)，红线为美元(yuan)指数
数据来源：BLOOMBERG 南华研究
从市场(chang)对美联储(chu)加息预期来(lai)看，会议纪要发(fa)布后，3月加息(xi)幅度预期有所下降(jiang)，但回落幅度(du)有限。
图2：1月美联储会议(yi)纪要发布后，市场对美(mei)联储2022年3月加息幅度(du)预期有所(suo)下降
数据来源：BLOOMBERG 南(nan)华研究
通(tong)过对2022年1月美联储(chu)会议纪要内(nei)容的梳理(li)，我们认(ren)为，相比沉甸甸(dian)的上一份，此(ci)份会议纪要整体来看(kan)并没有市(shi)场预期的鹰派，对货(huo)币政策前景的指引方(fang)面，未进(jin)一步明确(que)紧缩的具体路径(jing)，对经济基本面的(de)判断未向市场传递(di)更多增量信息。这也(ye)是在此次会议纪(ji)要发布后(hou)，市场对美联储(chu)3月加息(xi)幅度预期有(you)所回落的(de)主要原因。
表1：2022年1月会议纪要关(guan)键信息
讨论内容
中文(wen)
英文
加息(xi)方面
大多数与会者(zhe)指出，如果(guo)通货膨胀(zhang)没有像他们预(yu)期的那样下(xia)降，FOMC将比预(yu)期更快地收(shou)紧货币政策(ce)。对于加息的(de)时点，与会者更倾(qing)向于在接(jie)下来的会议(yi)中进行，未透露可(ke)能一次加息50个基点的线(xian)索。
与会者认为(wei)通胀显著高于2%目标水平，对(dui)于加息的措(cuo)辞改为“很快会进行(xing)加息”。
Most participants noted that， if inflation does not move down as they expect， it would be appropriate for the Committee to remove policy accommodation at a faster pace than they currently anticipate．
With inflation well above 2 percent and a strong labor market， the Committee expects it will soon be appropriate to raise the target range for the federal funds rate．
缩表方面
会议(yi)纪要中新增的新信息(xi)是MBS可能被主(zhu)动缩表，以及大幅度(du)缩表是适当的。
与(yu)会者并没有讨(tao)论缩表步(bu)骤的细节，只提及当前的(de)经济和金融环境可(ke)能保证此次(ci)缩表的节(jie)奏将快于(yu)2017年-2019年的紧缩周。
Participants agreed that the Committee should reduce the Federal Reserve’s securities holdings over time in a predictable manner primarily by adjusting the amounts reinvested of principal payments received from securities held in the SOMA． They also agreed that the SOMA should hold primarily Treasury securities in the longer run． Regarding these two principles， many participants commented that sales of agency MBS or reinvesting some portion of principal payments received from agency MBS into Treasury securities may be appropriate at some point in the future to enable suitable progress toward a longer-run SOMA portfolio composition consisting primarily of Treasury securities．
While participants agreed that details on the timing and pace of balance sheet runoff would be determined at upcoming meetings， participants generally noted that current economic and financial conditions would likely warrant a faster pace of balance sheet runoff than during the period of balance sheet reduction from 2017 to 2019．
通胀(zhang)方面
对前景风险(xian)的讨论中，与会者(zhe)对通胀评估的整(zheng)体论调并没有变化，与会者一致认为(wei)，通胀路径的不确(que)定性有所增加，通胀上行风险(xian)未消。
In their discussion of risks to the outlook， participants agreed that uncertainty regarding the path of inflation was elevated and that risks to inflation were weighted to the upside．
经济增长方面
关于经(jing)济前景，与会者一致认(ren)为，大流行的Omicron变异(yi)毒株浪潮将影(ying)响美国2022年第一季度的(de)经济活动。如果Omicron变异毒株(zhu)快速消散，经济活动可能会(hui)迅速走强，那(na)么2022年美国经济增(zeng)长总体上将保持强劲(jin)。
With regard to the economic outlook， participants agreed that the Omicron wave of the pandemic would weigh on economic activity in the first quarter of 2022． Participants concurred that if the Omicron wave dissipated quickly， then economic activity would likely strengthen rapidly and economic growth for 2022 as a whole would be robust．
就业方面
与会者在(zai)讨论当前经济状(zhuang)况时指出，经济活动(dong)和就业市(shi)场修复已取得显著(zhu)进展。
大多数与(yu)会者认为(wei)美国劳动力(li)市场已经达到(dao)或非常接近最大(da)就业率的水平(ping)。
In their discussion of current economic conditions， participants noted that indicators of economic activity and employment had continued to strengthen．
Participants noted that the labor market had made remarkable progress in recovering from the recession associated with the pandemic and， by most measures， was now very strong．
Many participants commented that they viewed labor market conditions as already at or very close to those consistent with maximum employment， citing indications of strong labor markets including the low levels of unemployment rates， elevated wage pressures， near-record levels of job openings and quits， and a broad shortage of workers across many parts of the economy．
资料(liao)来源：federalreserve 南(nan)华研究
从(cong)近期多份会议纪要来(lai)看，美联储(chu)货币政策在现阶(jie)段的重心是持(chi)续创新高(gao)的通胀问题。2022年(nian)1月CPI数据超市(shi)场预期，通胀压力(li)再次升温，CPI同比和核心CPI同比增速分别录(lu)得7.5%、6%，其中(zhong)同比增速创1982年2月以(yi)来的新高，已(yi)为美国CPI连续第(di)二个月突破7%。具体来看，食品、能(neng)源、租金(jin)等为此次(ci)通胀的主要贡(gong)献项。消费(fei)方面，1月零(ling)售消费环比(bi)增加3.8%，两(liang)年平均增速为11.0%，均较上月大幅(fu)改善，其中环比增(zeng)速明显高于(yu)彭博一致预期的增(zeng)加2%（前值(zhi)-2.5%）。
我们认为，1月美国(guo)零售消费的改善主要(yao)来自于耐用消费品(pin)和其他消费品，显(xian)示薪资增速上行(xing)稳定了居民的购买(mai)能力，预计(ji)会加固美联储鹰派(pai)立场。就业方(fang)面，美国1月新(xin)增非农就业(ye)人数22.5万人(ren)，预期16万人(ren)，前值上修至14.7万人；美国1月失业率3.6%，前值3.5%，数据显示(shi)劳动力市场发展健康(kang)。并且目前美(mei)国职位空缺(que)数依旧偏高，与(yu)职位空缺(que)数高企相伴随(sui)的是薪资(zi)水平不断抬升，显示(shi)美国就业市场供(gong)不应求状态延续，“薪资—通(tong)胀”螺旋愈(yu)演愈烈。FOMC票委方面，今年FOMC票委鹰派和鸽(ge)派阵营相对均衡。
综(zong)上，站在当(dang)前时点，我(wo)们认为美联储在(zai)3月份开启加息(xi)进程为大概率事件，美联储加息箭在弦(xian)上。但是是否(fou)正式开启，仍(reng)需取决于接下来(lai)的通胀（2月数据将(jiang)在3月10日公布）、非(fei)农（2月数据将在3月4日公布）等数据(ju)演绎情况(kuang)，若通胀和(he)非农数据并没有(you)大幅超预(yu)期，加息进程或可(ke)能推后，就像此次(ci)会议纪要显示，美联(lian)储决策者一(yi)致认同，随着通(tong)胀对经济的(de)影响扩大，且就(jiu)业市场强劲(jin)，是时候收紧(jin)货币政策，但任何决(jue)定都将取决于每次(ci)会议对数据的(de)分析。
图3：美国CPI当月同比(bi)与环比增速（单位(wei)：%）
数据来源(yuan)：WIND 南华研究
图(tu)4：美国(guo)核心CPI当月同比(bi)与环比增速(su)（单位：%）
数据来(lai)源：WIND 南华研究
图5：随着薪资(zi)水平不断增(zeng)长，提高了美(mei)国出现“薪(xin)资-价格”螺旋的(de)风险
数据来源(yuan)：WIND 南华(hua)研究
美(mei)联储加息周期，对(dui)外汇市场影响(xiang)几何？那么若美联储(chu)开启加息(xi)进程，汇市表现(xian)会如何呢？我们(men)统计了从1982年至今经历过(guo)的6轮美联储加(jia)息周期中美元(yuan)指数及美元(yuan)兑全球主要国家(jia)货币的汇率的(de)表现，可以看到(dao)的是基本呈现的(de)涨跌互现的状(zhuang)态，以史为鉴，或表(biao)明美联储加息对各国(guo)汇率的长(chang)期影响较小(xiao)。
表2：1982年至今经(jing)历过的6轮美联储(chu)加息周期中(zhong)全球主要国家汇率表(biao)现
数(shu)据来源：WIND 南华研究
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