讨论对市场下跌的一些思考

春节后股市连续下跌，主流观点认为是美债利率上行带崩了市场节奏，美债利率作为全球资产定价之锚，目前1.5%-1.6%的收益率并不算高，但上涨速度之快，历史上也不多见。美债利率上行，加上近期全球大宗商品、原材料价格、运输费用节节攀升，被认为是通货膨胀的信号。“稳定物价”是各国央行首要目标，一旦物价失控，各国央行或不得不收紧流动性。通货膨胀是指一国物价普遍、持续性的上涨，恶性通胀是指物价急剧、失控性上涨，现代经济学认为，通货膨胀是一种货币现象。自2020年3月疫情全球扩散以来，西方10个主要经济体新增货币发行量，已超过2000年前的货币总量，2020年末，美国M2(广义货币)为19.19万亿美元，较2019年底增长25%，M0(基础货币)更是增长52%。货币学派认为，货币发行总量，一旦超过社会商品价值量，必将引起物价全面上涨，世界货币基金组织预测2020年全球经济萎缩4.4%，目前货币处于超发状态。不过，近年来也有一种理论认为通货膨胀不仅是货币现象，物价更多是由供需决定，只要供给充分，物价就不会全面上涨。疫情期间，最先受到冲击的是中小企业，一旦中小企业大面积破产，社会总产出将减少，而政府增发货币是帮助企业渡过难关，待疫情结束后，社会总供给不致于坍塌式陷落。疫情开始前，全球的总产出处于过剩状态，如果疫情没有破坏产出结构，疫情结束后，全球总产出恢复，供给上升会压抑物价上涨动力。目前A股境外资金占比还是较低，流动性主要来自国内，那么国内有没有流动性收紧的压力？2020年底，中国的M2货币供给为218.68万亿人民币，较2019年底的198.65万亿元增加约20万亿，增长10.1%，低于美国25%的增长速度。2020年中国经济克服疫情影响，同比增长2.3%，世界经合组织预计2021年中国经济将增长7.8%，货币学派代表人物弗里德曼主张，国家货币供给增长率应高于国家经济长期增长率2-3个百分点，国内目前的货币供给仍处于合理区间。不过，如果2020年的货币超发是为了对冲疫情影响，那么2021年随着经济恢复，10%的货币供给增量可能略显太高。节后股市的下跌，对流动性收紧的担忧可能只是导火索，深层次原因还是估值太贵。2月14日以来，A股跌幅最大的基本是龙头白马股，我们统计了A股个股跌幅，2月14日至今，市值在500亿元以上的股票平均下跌了6.98%，市值在100亿元-500亿元之间的股票平均跌幅为0.1%，市值在100亿元的小盘股反而上涨了6.66%。过去两年的白马股行情，使得龙头股的估值贵到离谱，市场已出现分歧。目前的龙头股有多贵？从PE估值来看，龙头股集中的沪深300指数处于2010年以来的89%分位值，而中小盘集中的中证500位于历史24%分位值，中证1000位于33%分位值。龙头股的估值已位于“令人担忧”的阶段，目前的市场下跌，只是在释放龙头股的估值风险。